盐津铺子(002847)

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业绩简评

8月2日公司发布半年报，23H1实现营收18.94亿元，同比+56.54%；实现归母净利润2.46亿元，同比+90.69%。23Q2实现营收10.01亿元，同比57.59%，实现归母净利润1.34亿元，同比+98.91%。收入超预期，利润贴近此前预告上限。

经营分析

渠道结构持续优化，助力全品类扩张。1）23H1直营KA/经销/电商渠道销售额分别为1.92/13.1/3.91亿元，同比-15.42%/+58.04%/155.17%。直营商超占比持续下降至10.2%，经销渠道高增系广泛拓展BC超、CVS、零食专营等客户，23H1零食很忙、赵一鸣等门店扩张速度超预期，且合作品类逐步增加。电商渠道借助抖音、社区团购快速放量，月销爬升至8kw。2）除散装优势外，公司积极完善定量装、量贩装产品规格，其中定量装实现翻倍，散装亦有双位数增长。3）新品快速起量，魔芋跻身大单品，23H1辣卤魔芋/薯片/蒟蒻/蛋类零食收入分别为2.23/1.59/1.26/0.95亿元，分别同比+163.0%/+46.7%/+93.3%/582.4%。

转型红利持续释放，盈利端持续向好。23Q2毛利率为36.0%，环比+3.5pct。毛利端改善主要得益于，1）原材料油脂、大豆、包材等价格延续Q1下降趋势。2）供应链效率提升，核心大单品规模效应显现。3）“低费投、高周转”客户占比提升，同期销售/管理/研发费率同比-5.1pct/-0.7pct/-0.6pct，最终23Q2净利率为13.4%，同比+3.1pct，环比+1.2pct。

产品+渠道双轮驱动，转型红利持续释放，年内业绩具备确定性。我们预计年内零食专营渠道仍处于快速开店期，收入端有望持续受益于渠道下沉和品类扩张。利润端，公司积极布局上游产业链，成本把控能力优于同行竞品。随着供应链效率增强，大单品规模效应显现，看好中长期利润率抬升空间。

盈利预测、估值与评级

考虑到23H1收入增速超预期，我们分别上调23-25年归母净利润5%/5%/3%，预计23-25年归母净利润分别为5.10/6.67/8.26亿元，分别同比+69%/+31%/+24%，对应PE分别为33x/25x/20x,维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

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